人民币股权投资的本质反思以及回归

红酒因为葡萄生产的年份、地域及加工沉淀周期不同而品质差异很大，许多行业的性态特征也是亦然，受诸如因素的影响。对于当下国内全民PEVC的行业，通过洞察人民币股权投资在中国的生存土壤及环境变迁，亦可看到股权投资的盛宴过后，逐渐走向本质回归的大趋势。

人民币基金募集的大爆发

透过清科汇总的数据（见图1），我们看到人民币基金募集的两个显着峰值，即2008年116支，在一路高歌后，达到2011年的382支。

回顾一下人民币创投基金募集的环境，在中国经济保持了近10年的持续上升态势中，基金募集在2008年和2011年达到了当时的高峰，主要诱因源自股市高企。2007年，股市上证指数达到历史最高点，接近6000点，随后2008年，PEVC募资数量高达116支，接近前三年募集数量的合计；2009年全球受累于金融危机，中国开通了 创业板 ，由此全国熟知达晨、深创投、同创伟业等公司，而随着中国经济增长的持续利好，富裕阶层的快速涌起和国家适度宽松货币政策，我们终于在高通胀的情况下，迎来了人民币基金募集的又一个巅峰，2011年新募集基金382支，再次接近前三年募集数量之和，而这一数量，还是在2011年下半年货币供应量急转直下的背景下完成的。

通过上述观察，我们可以总结国内人民币基金募集的环境特点如下：

在宏观经济发展没有大幅逆转的条件下，股市的繁荣催生PEVC产业的热潮；

股市高回报，流动快的特征，影响到PEVC产业的投资标的选择，集中追逐快速 上市 的pre-IPO企业；

通过股权公司投资pre-IPO企业，达到快速获利，赚取差价的做法正是中国很多成功的工商业者在从事所在行业内所熟悉的获利手法，所以股权投资公司的出资非常具有中国特色，70%以上都是由实业公司和富裕个人组成，其中上市公司更是成为既2011年以来的主流；

不但出资人身份特别，管理人也很特别，有投行背景或上市资源的人成为弄潮儿，倍受推崇，专业的投资人员反而略为暗淡；

在具备了出资人的短线利益诉求和管理团队的短线操作的背景下，人民币基金似乎成了获取一二级市场差价的简单工具，长期的价值投资淡出了人们的视线。

超越阶段的投资

据国外企业研究机构的统计显示，在中国集团公司的平均寿命为7至8岁，中小企业平均寿命只有2.9岁。由于中国90%以上的企业是中小企业，据此推算，中国企业的平均寿命约3.5岁，也即很多企业都在产品刚从实验室到市场的路上就夭折了，当然资本的天性是向最优质的企业配置，优质企业的标准是什么，这一点很有中国特色，具体表现为：

·由于中国上市是审核制，所以是否符合证监会审核的上市条件成为优质企业的首要考虑因素，也即财务表现优异，历史清晰完整，治理规范，可独立左右企业发展等，这些基本都是成熟期或扩张期企业具备的条件；

·另一大特点则是中国特色政治体制下的优质企业特性，即符合国家鼓励的产业或遵循国家鼓励的产业组合形式的企业，包括“十二五”的产业政策导向等，导致股权投资资本与政治有很强的结合度。

鉴于以上企业“优质”的特征，导致股权投资公司在投资标的的选择上呈现两大特点，即投资阶段集中，主要在成熟期或扩张期；投资行业集中，主要在新能源、新材料、绿色农业、生物医药、新兴服务业等。由此引发的问题是，中国是否已经具备这么多成长成熟的优秀企业，在如此多基金的追捧之下，企业的价值是否虚高，例如2008年农业行业平均估值为当年利润的5倍左右，而2011年已经为12倍左右了，投资公司数量成3倍增长，企业的估值也接近3倍增长。

中国企业良性发展的时间，从变革 开放算起，不过30多年的历史，整体还是很年轻的，抛开具有资源倾斜和政策保护占绝对优势的国有企业，中国民营企业大都行业分散，规模小，资本介入渠道窄。当股权投资资本大量涌入民营经济领域时，很多企业出现了被成长或被成熟特征，并没有根据企业内在的成长规律去配置企业的管理或扩张，这也是为什么很多A股上市公司，一旦完成了上市审核隔年业绩大幅跳水的原因。

除了这些“优质”或“被优质”的企业，中国近70%的企业仍处于初创阶段，这些企业中大约有30%具有良好的发展前景和成长潜力，如果有适当的资本介入，将迎来飞速发展，促进中国自主知识创新；还有40%是各自为政，在某个细分领域单打独斗，如果有资本参与，实现行业整合，势必提升整个行业的竞争力，为产业升级或转型储备资源；当然还有大约30%是在先烈的路上前赴后继。

股权投资的本质及回归

诚如台湾和韩国，在经历了亚洲金融危机后，整个地区或国家的经济反而呈现快速腾飞的局面，而其重要的推手就是股权投资资本，这些资本为包括通信、半导体、加工 制造业 等主要产业提供产业链整合的资源，并扶持很多拥有自主创新能力的本土企业渡过难关。中国已走过了自然资源极大丰富，市场极度繁荣，人口红利上升的黄金时期，随着国际资本流动和物资交换的便捷，以往的竞争优势逐渐减退，而现在正值全球金融危机的阵痛，作为最具灵活性和敏锐度的股权投资资本也将面临新的选择，虽不必上升高度谈国家使命，仅从股权投资资本的长期发展看，的确需要回归到以下几个层面：

·关注企业的本质价值，尊重其内生规律。让资本效用最高，在企业发展的不同生命阶段配置不同资金，并合理预期对应利益。上市不是终极目的，无论对企业还是股权投资公司，挖掘真正有价值的企业，陪伴企业前行，而不是拔苗助长，或一味索取，追逐快速而高额的利润回报，只能造成企业和投资公司消化不良，并致整个行业畸形发展。

·除了资金，股权投资公司还能带给企业更多支持，并通过投资标的公司的合理布局，实现主要行业的产业整合，也即某个行业专注的投资公司，会给这个行业内的企业带来专业化的发展和管理建议以及上下游的资源配置，真正有助于做大做强某个行业，形成国家的支柱产业。

（作者为新开发投资公司CFO）